- 沪深300股指期货上市后特点分析:不是期指惹的祸
主持人：冷秋
嘉宾：大通证券欧阳晓辉
问：在期指推出之前市场曾担心股指期货的流动性问题，现在看情况如何？近期合约活跃度明显提升，是否正常？
答：近月合约的活跃是股指期货的特征之一，但5月份合约在推出之初就有如此大的活跃程度确实已经超过了市场此前的预期。5月份合约除首个交易日外，其他交易日成交量都可以保证在10万手之上，而其他月份表现相对逊色，6月份合约平均每日不超过万手，两个季月合约基本不超千手。
根据中金所的数据，股指期货首日参与交易的账户为5154个，约占当时总开户数(9137户)的56.5%，而5月份合约首日的成交量就高达48988手；而从第二个交易日开始，每日的成交量均超过10万手，目前，股指期货开户数大致在1.5万户左右，假设实际参与交易的账户占开户数的80%，每个账户每日也要成交8手以上，因此，投资者的操作也是相当频繁的。
从交易量与持仓量的比值也可以反映出短线交易频繁的特点。主力合约成交量与持仓量的比，首日为18∶1，次日为27∶1，第三日竟攀升至32∶1。而海外市场这一比值一般都小于1。这说明日内短线交易的特点还是非常明显的。
目前市场的投资者结构以及期货与现货市场交易制度的差异可能是导致短线交易频繁的原因。
虽然目前基金与券商允许进入期指市场，但两者只能以套保为目的，况且在参与之初不会有太大比例投入，因此，多数参与其中的投资者都是短线投机者。特别是新品种刚上市，多数人对未来走势并没有一个很好的预期，造成了短线交易频繁。
我国期货和现货交易制度上的差异使得投资者更倾向于T+0尝试，若现货亦可进行T+0，相信期指的交易量与持仓量之比也会有所降低。
另外，需要说明的是，虽然投资者短线操作相当频繁，但从走势上来说，盘中出现T+0的机会并未像成交量与参与户数所“反映”出的那么多，可见，投资者尝试性操作占据了不小的比例。
问：期指上市的初期，为什么套利机会会持续出现？
答：从4份合约上市至今，套利机会不断出现，个别合约的套利到期收益率盘中甚至超过了3%。作为一个新兴的品种，我们认为在期指上市初期这也在情理之中。
这种机会的出现源于两个方面：一是目前的投资者结构注定了进行套利操作的人数有限；二是套利操作的相对复杂程度也在一定程度上限制了套利操作的进行。
目前，我国股指期货市场刚对基金及券商机构投资者开放，由于多方面的原因，在推出初期，两者参与程度有限，市场中多数仍为中小投资者和一些私募资金。无论从投资策略的角度还是资金的角度，目前的投资者结构都很难使套利功能得到有效的发挥；另外，即使有投资者进行了套利操作，其对现货的选择也多为ETF产品，很少有用现货组合进行套利操作，这在一定程度上也造成了套利空间不会马上消失，因此，目前出现一定的套利空间实属正常。
另外，我们即使使用现货股票进行套利操作，复制300指数收益也比较困难。由于目前还没有300ETF，所以复制出300指数收益具有很大的不确定性，如果指数跟踪有误差，将会损失掉理论上套利所产生的利润。这也是目前多数投资者参与套利情绪不高的原因之一。
问：目前部分投资者认为期货引领了现货，那么期货对现货是否有定价权呢？
答：从理论上说，期货是对现货未来的预期，因此，期货对现货具有一定的引领作用。高频数据的检验结果，也对此有一定的支持。
虽然统计上具有一定的证据，但是，从目前市场投资者的结构来看，说期货引领现货还为时尚早。作为现货市场的主力资金，在期货市场尚没有话语权，其不会接受期货市场的定价，况且，现货市场是T+1的交易制度，因此，从整体来说，期货引领现货还是一个心理上的作用。
我们认为目前从短期来看，股指期货市场对现货市场还不具备显著的影响力。不过从长期来看，随着市场规模的扩大与成熟，具有价格发现功能的股指期货必将对现货市场产生重大的影响。
问：近期A股市场出现了连续的大幅下跌，有人认为是期指造成了A股市场的大跌，您是怎么看待的？
答：不管是否是巧合，从期指上市之日起，A股市场就开始了暴跌，这就免不了让人联想到A股市场的暴跌与期指有关。但对此，我们持否定的观点。我们认为，大跌并不源于股指期货，期指也并未对市场的下跌产生显著的影响。
首先，A股市场暴跌的导火索是地产政策及高盛事件等利空因素的出现，其直接影响到了地产及银行股——沪深300指数权重较大的成分股，从而造成了前期指数持续下跌，而期指下跌只是利空因素的反映。
其次，目前投资者结构并不能支持期指引领现货的结论，因此，即便期指上多数投资者选择做空，作为现货市场的主力——机构投资者显然还不能认可小众市场的股指期货所产生的定价，因此，我们说期指并没有显著放大现货的下跌。
再次，我们看到，在历史上，期指没有推出之时，短期内指数大幅下跌也曾出现。最近一次，始于2009年8月4日(3478点)的下跌速度和幅度要远远大于本次指数的调整。因此，认为期指放大了现货的下跌也不能令人信服。
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